國際清算銀行重磅報(bào)告：警示全球“三元風(fēng)險(xiǎn)”

        自2008年金融危機(jī)以來，全球經(jīng)濟(jì)增速萎靡不振，表面的就業(yè)增長反而凸顯了生產(chǎn)率的持續(xù)下降，全球央行大水漫灌式的量化寬松(QE)效力漸失后，負(fù)利率政策即刻跟進(jìn)。然而，全球經(jīng)濟(jì)仍然風(fēng)險(xiǎn)重重。這背后原因何在?各國應(yīng)該如何破局?

        北京時(shí)間6月26日18:30，素有“央行中的央行”之稱的國際清算銀行(BIS)發(fā)布了重磅年度報(bào)告，警示全球正長期面臨三元風(fēng)險(xiǎn)(riskytrinity)，即生產(chǎn)率增速低、全球債務(wù)水平處于歷史高位、政策回旋空間收窄。這給全球經(jīng)濟(jì)帶來了諸多風(fēng)險(xiǎn)，因此BIS呼吁結(jié)構(gòu)性改革刻不容緩。

        更為重要的是，BIS指出，金融繁榮周期的資源錯配是造成全球長期低增長的“幕后真兇”。BIS行長海梅·卡魯阿納(JaimeCaruana)在接受《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》獨(dú)家專訪時(shí)表示，此前BIS曾做過一項(xiàng)涵蓋20個(gè)國家、時(shí)間跨度為40年的研究，“金融繁榮周期中，信貸大幅增加，其間資源也往往容易轉(zhuǎn)移到更為低效的部門中，這在無形中拖累了生產(chǎn)率增速。當(dāng)危機(jī)隨之而來后，金融繁榮周期中出現(xiàn)的資源錯配更難以扭轉(zhuǎn)，其影響可能會持續(xù)擴(kuò)大，進(jìn)一步打擊生產(chǎn)率。”

        BIS表示，在2008～2013年，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體因此出現(xiàn)的年均生產(chǎn)率損失高達(dá)0.5個(gè)百分點(diǎn)，而這一損耗是永久性的?？敯⒓{建議：“盡管不可能完全規(guī)避這種周期，但我們的確能夠減緩(mitigate)繁榮蕭條周期，例如使得貨幣政策在盛衰周期中更為對稱，并輔以財(cái)政政策以及宏觀審慎監(jiān)管?！?/P>

        全球面臨“三元風(fēng)險(xiǎn)”

        BIS提及的“三元風(fēng)險(xiǎn)”實(shí)則環(huán)環(huán)相扣。

        全球產(chǎn)出增速低于預(yù)期，2015年為3.2%，略低于2014年，且距離1982～2007年的均值相差不遠(yuǎn)。然而勞動力市場不斷復(fù)蘇(美國失業(yè)率降低至危機(jī)前水平)，但是不斷改善的就業(yè)和毫無起色的產(chǎn)出增速就說明了一個(gè)問題——生產(chǎn)率下降，而這也是BIS提出的第一元風(fēng)險(xiǎn)。

        金融危機(jī)后，美國持續(xù)推行三輪QE，其私營部門持續(xù)“去杠桿”，因此金融周期發(fā)生了輪動。“金融周期不斷向新興市場輪動，新興市場的信貸增速很快，而一些新興市場經(jīng)濟(jì)體的這一周期已經(jīng)開始成熟，而當(dāng)去杠桿進(jìn)程再度開始之時(shí)，這對于政策選擇而言充滿挑戰(zhàn)?！笨敯⒓{告訴《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》記者。

        例如，中國私營部門信貸增速很快，“即公司部門債務(wù)高企，但家庭部門和政府部門債務(wù)規(guī)模仍然可控，中國公司債務(wù)約占GDP的160%，這一比例在2007年仍低于100%，可見債務(wù)增速十分迅猛。這是BIS此次提出的三大風(fēng)險(xiǎn)之一。”他表示。

        至于政策回旋空間收窄這一第三元風(fēng)險(xiǎn)，則顯而易見。例如，日本在擴(kuò)大QE并實(shí)行負(fù)利率的情況下，日元仍然大幅升值，“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”基本面臨絕境，IMF更是建議將“三支箭”再射一遍。

        此外，盡管7年來保持零利率政策的美聯(lián)儲此前稱要開始加息，但此后其也暗示可能將推遲正常化進(jìn)程。

        結(jié)構(gòu)性改革勢在必行

        值得注意的是，除了貨幣政策，BIS認(rèn)為各國財(cái)政政策的空間同樣有限，因此結(jié)構(gòu)性改革已經(jīng)勢在必行，卡魯阿納稱“貨幣政策已經(jīng)負(fù)重過度(overburdened)”。
“新興市場的財(cái)政空間不斷收窄，尤其是那些大宗商品出口國(大宗商品價(jià)格暴跌腐蝕財(cái)政收入)。”BIS指出，必須要加速推進(jìn)再平衡進(jìn)程，提振生產(chǎn)率，并確保合理地進(jìn)行資源再分配。

        此外，BIS也指出，新近一年來全球頻繁、大幅的市場波動也證明了市場對于全球經(jīng)濟(jì)前景的信心逐步耗盡，起因是由于對新興市場經(jīng)濟(jì)體增長前景的擔(dān)憂，尤其是中國經(jīng)濟(jì)放緩。

        BIS表示，第一場動蕩始于2015年第三季度的全球市場暴跌，此后暫歸平靜;緊接著第二波始于2016年初，1月時(shí)全球遭遇了最為嚴(yán)峻的恐慌性拋售，人民幣較大幅貶值;短期恢復(fù)平靜后，緊接著在今年2月中國春節(jié)休市期間又出現(xiàn)了另一輪劇烈波動，這次海外銀行業(yè)站在了風(fēng)暴中心。觸發(fā)因素包括，銀行業(yè)盈利不及預(yù)期、各界對于CoCo債券（或有可轉(zhuǎn)換債券）監(jiān)管不確定性的擔(dān)憂，以及在負(fù)利率環(huán)境下對銀行盈利的擔(dān)憂。

        此后，市場趨于穩(wěn)定，資產(chǎn)價(jià)格不斷走高，資金又開始重新回流到新興市場。BIS認(rèn)為，這種平靜和波動的輪換在金融市場上留下了清晰的印記。在波動周期結(jié)束后，多地股市都有所下挫，即使是市盈率(PE)仍保持在較高水平;信用利差不斷擴(kuò)大，尤其是能源部門以及其他大宗商品出口國;美元對其他多數(shù)貨幣升值;債券長期收益率跌至新低。

        緩解金融周期沖擊

        此外，BIS此次也提出了一個(gè)特別的政策建議，即提出各國應(yīng)該試圖緩解金融周期輪換對于經(jīng)濟(jì)造成的沖擊。

        危機(jī)對于產(chǎn)出造成了永久性的打擊。正是由于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在危機(jī)后過度依靠貨幣政策，而不及時(shí)推進(jìn)結(jié)構(gòu)性改革、改善資源分配，因此至今增速仍然萎靡。此外，這種貨幣政策更是產(chǎn)生了全球效應(yīng)。

        BIS指出，眼下，這個(gè)金融繁榮周期向新興市場輪動。BIS測算得出，從2009年到2015年第三季度，非美地區(qū)非銀部門美元計(jì)價(jià)信貸增長了50%，總計(jì)達(dá)9.8萬億美元;新興市場非銀部門信貸增速翻番，達(dá)3.3萬億美元。

        更關(guān)鍵的是，在此期間，大宗商品價(jià)格(尤其是油價(jià))的上漲更是促進(jìn)了上述發(fā)展。此外，BIS指出，中國一直是主要的大宗商品消費(fèi)國，其在危機(jī)后實(shí)施了4萬億元的刺激政策，這進(jìn)一步促進(jìn)了其需求，因此也推動了大宗商品價(jià)格;另一方面，寬松的貨幣政策也更加推高了商品價(jià)格，這時(shí)大宗商品出口國的金融繁榮周期得到強(qiáng)化，其也獲得了更多外部流動性。

        “然而從去年開始，我們明顯發(fā)現(xiàn)，一切都在逆轉(zhuǎn)。新興市場的金融繁榮周期開始成熟。”BIS指出，這表現(xiàn)為美聯(lián)儲啟動加息、美元走強(qiáng)、油價(jià)暴跌。2016年以來，上述沖擊有所緩解，但一切只是暫時(shí)的寧靜。

        因此，卡魯阿納也對本報(bào)記者表示：“盡管我們不可能完全規(guī)避這種周期，但我們的確能夠減緩繁榮蕭條周期，例如使得貨幣政策在盛衰周期中更為對稱(即不在繁榮期過度寬松)，輔以財(cái)政政策以及宏觀審慎監(jiān)管，”他表示，如果能在金融繁榮周期里有所克制，那么在蕭條時(shí)便不會如此措手不及，“我們可能也不需要那么低的利率，BIS并不認(rèn)為當(dāng)前的低利率是一個(gè)新的均衡，這是因?yàn)槲覀儧]有正確應(yīng)對金融繁榮和蕭條周期?！?/P>（來源：全球五金網(wǎng)）